Le LBO
Le LBO ou Leveraged-Buy-Out (rachat avec effet de levier) est une technique d'acquisition d'entreprise qui s'appuie sur un faible apport en capitaux propres et un recours important à l'endettement. Une variante du LBO est le LMBO dans lequel les dirigeants interviennent comme partenaires (c'est à dire actionnaires) et même animateurs majeurs de l'opération.
Le principe du LBO
Le montage du LBO s'articule autour d'une société holding, le holding de reprise, créée et dotée en capital pour les stricts besoins de l'opération. Une fois constituée, le holding de reprise contracte un ou plusieurs emprunts bancaires pour acquérir les actions de la société cible.
Le holding de reprise devra détenir au moins 95% de la société cible, pour que l'intégration fiscale soit possible. Par ailleurs, le capital du holding de reprise est détenu par 3 types d'intervenants :
- un fods LBO,
- les dirigeants,
- des investisseurs industriels.
Le remboursement de la dette contractée par le holding sera possible grâce à la remontée des dividendes de la cible vers le holding. La condition fondamentale pour la réussite de ce type d'opérations est la capacité de la société cible à générer des cash-flows. Le concept de cash-flow est plus précis que le résultat net car il représente les ressources effectives dont disposera la société. Ces ressources permettront d'investir, de s'endetter et de rémunérer les actionnaires par dividendes.
En terme de répartition dette/capital, dans les années 80 les emprunts représentaient 90% de l'opération. Aujourd'hui, l'engagement des banques se situe à 60 à 70%.
Le principal risque de l'opération réside dans la défaillance de l'exploitation de la société cible.
Dans les pays anglo-saxons, le holding de reprise et la société cible sont fusionnées après l'acquisition.
Les fonds LBO
Le LBO est une activité à part entière et il existe des sociétés spécialisées dont le métier consiste à gérer des fonds LBO.
Les sociétés de gestion, indépendantes, filiales de banque ou de compagnies d'assurances, mettent en place un ou plusieurs fonds, appelés véhicules d'investissement, auxquels souscrivent des investisseurs privés et surtout institutionnels.
Les fonds ainsi constitués sont ensuite utilisés comme apports en fonds propres dans les holdings de reprise aux côtés des repreneurs de la société cible. Le solde du prix d'acquisition est financé par des emprunts auprès des banques.
L'objectif d'un fonds LBO est de revendre les parts qu'il détient dans une entreprise dans un délai de 3 à 7 ans avec une confortable plus-value pour rémunérer les investisseurs qui ont souscrit à son capital.
La puissance financière de certains fonds, notamment américains, leur permet de réaliser des acquisitions de grande envergure pouvant atteindre plusieurs milliards d'euros.
Il existe des fonds spécialisés par secteur d'activité, par zone géographique ou encore par taille d'opération. Par ailleurs, la mise en œuvre et les objectifs de certaines acquisitions peuvent être très complexes. Un fonds peut par exemple acquérir une entreprise de distribution, dont les niveaux de valorisation oscillent entre 5 et 10 fois l'excédent brut d'exploitation (EBE), et restructurer l'activité pour en faire une société de services avec cette fois des multiples de valorisation pouvant atteindre 20 fois l'EBE. La plus-value dégagée par l'opération sera donc d'autant plus importante.
Les emprunts bancaires
L'endettement des holdings de reprise est constitué de 2 types d'emprunt qui se différencient par l'ordre de priorité des remboursements et le niveau des taux d'intérêt.
Les concours bancaires constituent l'emprunt principal, appelé Dette Senior. Elle offre une garantie sur les actifs du holding de reprise, c'est à dire les actions de la société ciblent.
Les opérations supérieures à 25 millions d'euros nécessitent un financement complémentaire qui prend la forme d'une dette subordonnée appelée Dette Mezzanine. Cet emprunt prend généralement la forme d'une émission d'obligations convertibles (OC) ou d'obligations à bon de souscription d'actions (OBSA) et son remboursement n'est possible qu'après celui de la dette senior. En contrepartie, l'emprunt Mezzanine offre une rémunération à la mesure du risque encouru. Le taux d'intérêt est donc compris entre le coût de la dette senior et le niveau de la rentabilité exigée par les investisseurs.